（报告出品方/作者：天风证券，刘章明）

1.赛维时代：全链条出口跨境电商，品牌化转型成果初显

1.1.发展历程：全链条出口跨境电商，品牌化一路驱动发展

技术驱动的的全链条跨境电商，“品牌化”战略一路驱动成长。赛维时代为一家技术驱动 的出口跨境电商，主要通过第三方电商平台和垂直品类自营网站开展 B2C 业务。2012 年， 公司前身深圳哲果服饰成立，早期背靠中国供应链优势，在第三方电商平台以高性价比产 品获得最初客群，同时与销售端相匹配的基础平台架构也初具雏形。2016 年，公司明确了 “品牌化”战略，率先发力服装赛道，品类逐渐拓宽至百货家居、运动娱乐、数码汽摩。 2018 年公司再度调整战略，收缩非品牌业务，着力发展品牌精品，并顺势探索自营网站品 牌运营。近年来受益于“品牌化”、“精细化”战略主线持续推进，公司综合实力有了较大 提升，基础平台架构日渐完善、供应链整合能力全面提升、销售端有力驱动公司发展。

1.2.业务模式：主要开展B2C业务，B2B和物流服务作为补充

公司主要依托第三方电商平台及自营网站开展 B2C 业务，同时延伸出 B2B 和物流服务业 务。公司 B2C 业务通过第三方电商平台和自营网站面向全球消费者，以“品牌化”战略为 主线，成功孵化多个营收过亿的自有品牌，从服装配饰优势品类拓展至百货家居、运动娱 乐、数码汽摩，形成多品类、多品牌矩阵式发展。此外，公司利用信息系统能力和物流采 购的规模优势，还布局了 B2B 业务和物流服务业务作为补充。

技术驱动的全链路一体化流程。公司 B2C 业务以 IT 技术为底层，业务流程包括五个环节： （1）新品开发：通过流行趋势预测系统分析潮流趋势进行选品和产品迭代；（2）生产及 采购：利用大数据算法制定采购计划，通过柔性供应链实现“小批量、多批次”生产；（3） 仓储物流：利用信息系统匹配最佳配送方案并进行全方位物流管控；（4）营销与推广：在 第三方电商平台以及 Facebook、Google 流量平台进行品牌精准营销；（5）销售：通过子 公司在第三方电商平台开设多家店铺以及运营独立网站进行产品销售。

1.3.股权及管理层：股权集中，核心团队激励充分

公司股权集中，核心员工利益深度绑定。董事长陈文平通过君腾投资、福建赛道和君辉投 资合计控制公司57.72%的股份，为公司实际控制人，陈文平及其家族成员合计持股 80.13%， 其他机构投资者包括鑫瑞集泰、坚果互联和坚果兄弟等机构投资者，合计持股 16.45%，公 司股权较集中。另外，公司设立众腾投资有限合伙企业作为持股平台，采取双重架构，实 际控制人陈文平及其亲友通过众腾投资持有公司 24.13%的股份，核心员工通过南平赛和持 有众腾投资的出资份额，进而间接持有 1.68%的公司股份。 下设子公司分管全链条五大业务。上市主体赛维时代负责集团总部实体运营及 IT 研发服务， 各子公司按职能分别承担采购与出口、生产、仓储及物流、销售、运营等业务；同时，对 满天星、财盈通进行投资。

管理层和核心员工由家族亲属及外部人才组成，团队经验丰富。公司管理层和核心员工由 家族亲属及外部人才组成，陈文平、陈文辉兄弟为公司创始人，其家族亲属早期伴随公司 成长，对公司业务较为熟悉；同时，不断引进行业工作经验丰富的外部人才，以满足公司 高速发展中的技术管理人才需求，增强团队活力。

1.4.财务：品牌化转型后业绩释放，精细化运营增长潜力可期

1.4.1.收入端：近年收入快速增长，B2C业务为主要收入来源

近年来公司收入快速增长，“品牌化”转型成果不断释放。2017-2021 年公司营收分别为 19.49/22.45/28.79/52.53/55.65 亿元，年复合增速 30.0%，整体增长较快。2017 年处于“品 牌化”转型阵痛期，2018-2019 年“品牌化”转型及精细化运营成果初步释放，2020 年疫 情推动海外电商渗透率提升，收入规模迅速扩大至 52.53 亿元，同比增长 82.5%，2021 年 以来，亚马逊“封号潮”下其他商家短期内低价清货，造成市场供求波动，叠加国际物流 成本上升、线上消费潮消退等外部因素，对业绩增长造成一定冲击，22H1 营收为 21.94 亿元，同比下降 24.5%。

分业务来看，公司三大业务中 B2C 业务始终占比 90%以上，驱动整体营收增长；B2B 分销 业务因公司战略调整在 2019 年终止，导致 B2B 业务收入骤减；境内仓及海外仓布局逐渐 完善，促进物流服务收入大幅增长。2022H1 年公司 B2C/B2B/物流服务业务收入占比分别 为 96.6%/0.3%/3.4%。分渠道来看，亚马逊平台是公司开展 B2C 业务的最主要渠道，其收入占比稳步提升，2022H1 亚马逊平台收入占比 92.0%。受益于 2018 年以来建设投入加大及渠道流量推广，自营网站 精品化运营成效凸显，2020 年收入占比由 2019 年的 12.2%迅速提升至 16.1%，2021 年及 2022H1 公司调减非品牌业务并逐渐改为海外仓发货，导致收入规模暂时回落。由于 Wish、 eBay 等平台主要发展非品牌类业务，在 2020 年公司战略调整之后销售规模大幅缩减。

分品类来看，优势品类服装配饰占比基本保持在 50%以上，收入增长稳健；疫情亦带动运 动娱乐及百货家居线上消费旺盛，2020 年二者合计收入占比达 42.6%，但在 2021 年后受 消费潮消退、亚马逊政策、国际货运成本上升等外部因素影响小幅下滑。分区域来看，北美和欧洲消费水平较高，为公司品牌化发展的主要收入来源。境外地区中 美国、德国和英国收入贡献最多。北美地区作为主要阵地近年来收入增长迅速，2021 年及 2022H1 收入占比 77.7%/82.8%；境内地区主要开展 B2B 业务和物流服务业务。

1.4.2.盈利能力：品牌化转型后业绩释放，盈利能力提升明显

总体毛利率稳中有升。2017-2022H1 毛利率分别为 61.5%/65.6%/66.2%/66.8%/62.8%/65.1%， 呈上升趋势，主要由于公司品牌溢价能力不断提升。 分业务来看，各业务毛利率差别较大，其中 B2C 业务毛利率最高，对综合毛利率影响较大， 2022H1 年 B2C/B2B/物流服务业务毛利率分别为 67.0%/29.5%/13.3%。分渠道来看，亚马逊 及自营网站毛利率明显较高，近年来非品牌业务缩减、产品结构调整及头程成本上升导致 Wish、eBay 等第三方电商平台毛利率均有下降。分产品来看，服饰配饰品类布局早，资源 渠道积累深厚，毛利率较高，百货家居、运动娱乐品类受疫情催化需求旺盛，加上公司主 动优化 SPU，品牌产品比重提高，推动毛利率稳步提升，但非服饰品类受短期“封号潮” 及货运成本上升影响毛利率暂时回落。

期间费用率随经营效率提升略有下降。公司期间费用主要为销售费用，近年来经营效率提 升，费用率有所下降。公司转型前期品牌推广和物流建设投入较多，销售费用率处于行业 较高水平，2018 年一度达到 60.5%。2020 年后销售费用率已逐步下降，主要由于公司非品 牌业务调整和疫情影响，直邮发货占比下降，采用尾程费用较低的海外仓发货及备货的比 例提升，降低了物流仓储费用率。2022H1 亚马逊平台物流费用调整、新增海外仓投入增 加，推动销售费用率略有回升。

品牌化转型后适逢疫情利好盈利能力提升明显，2019 年首次转亏为盈。公司在 2019 年净 利润回正，在 2020 年遇疫情红利实现高速增长，由 2019 年的 0.54 亿升至 2020 年的 4.51 亿元，2021 年后受外部因素影响净利润及净利率暂时回落。公司前期品牌化转型投入孵化 较长，转型成果现已逐步显现出来，盈利能力有了较大提升，看好未来增长潜力。

1.4.3.周转率：现金流充足，存货及应收账款周转加快

随着收入规模扩大，经营活动产生的现金流持续增加，现金状况较好。2017 年由于大幅 增加海外仓备货，经营活动产生的现金流为负，2018 年后收入规模快速增长且回款良好， 带动现金流回正且不断增长，2021 年公司经营活动产生的现金流量为 2.53 亿元。未来公 司融资渠道拓宽，现金状况有望进一步优化。

应收账款周转较快，22H1 销售规模下降导致存货周转显著减慢。公司存货周转率低于其 他跨境电商公司，但与服装行业上市公司接近，主要由于服饰品类占比较高，服饰类周转 率相比其他品类较低，2018 年后公司不断强化供应链体系，存货周转率不断提升。公司应 收账款主要来自第三方电商平台，回款情况良好，应收账款周转率不断提升。2021 年公司 应收账款、存货、应付账款周转天数分别为 14/151/58 天。2022H1 受销售规模下降影响， 应收账款、存货、应付账款周转均不同程度减慢。

2.行业概况：跨境电商长期空间广阔，疫情催化新机遇

2.1.发展历程：复盘跨境电商二十年，疫后进入发展新阶段

我国跨境电商出口萌芽于上世纪末的传统外贸，依靠中国供应链在世界地位的提升和互联 网兴起迅速发展，在 2020 年后，疫情加剧外部环境变化，跨境电商迎来新的发展机遇。

2.1.1.上世纪末-2004年：早期依附传统外贸，以B2B为主

早期传统外贸 B2B 兴起，为跨境出口的最初萌芽。2001 年，中国加入 WTO，中国商品开 始进入世界市场，一批承接外单的外贸工厂随之兴起。海外需求与国内供给需要跨越语言 障碍来撮合对接，因此出现了大量中间商提供企业及产品信息展示的平台，这些平台并不 涉及交易环节，如上世纪 90 年代的中国黄页、亚洲资源网站等。但早期外贸由于渠道受 限，无法直接触达海外消费者，以 B2B 模式为主。

2.1.2.2005-2009年：互联网时代流量机遇初现，跨境电商B2C野蛮生长

互联网时代流量机遇初现，跨境出口 B2C 电商正式走上历史舞台。2005 年后，互联网时 代使商家具备直接面向个人用户的能力，转型 B2C 机会显现，早期跨境电商依靠中国供应 链红利，以低价白牌商品为主，性价比是核心竞争力，加之流通环节的减少带来可观的利 润空间，一批跨境卖家敏感地捕捉到 SEO 流量机遇。该阶段亚马逊、eBay 等第三方平台 优势并不明显，多数跨境电商通过谷歌、雅虎等平台、论坛投放流量，再在自建独立网站 进行销售，但此时的独立网站较为粗糙，用户体验差。由于流量机制玩法门槛低，加之监 管松散，跨境电商粗放式发展，仿品横行。然而不久之后，谷歌为仿冒产品提供流量被品 牌公司起诉，开始对流量投放严格监管。

2.1.3.2010-2019年：进入跨境电商平台时代，享中心化红利蓬勃发展

跨境卖家入驻第三方电商平台，低门槛享受平台流量推广、支付交易、物流仓储等一系列整合资源。2010 年后亚马逊、Wish 等平台相继在中国招商。以亚马逊为例，卖家在平台 购买物流时效性更高的 FBA 服务后，只需承担将产品运至 FBA 仓的头程物流费用以及 FBA 增值服务费，即能以较低的物流仓储成本极大提升买家消费体验，购买了 FBA 服务的商家 产品还能升级为 Prime 会员商品，增加曝光率，进一步获得优质会员客户粘性。

大量卖家入驻平台，享中心化红利跨境电商蓬勃发展。亚马逊采取 FBA 物流+Prime 会员 模式赋能中小卖家实现轻资产盈利，吸引了大量卖家入驻平台，在 2010-2019 十年间，亚 马逊第三方卖家数量由 130 万迅速扩张至 800 万。最早入驻平台的卖家具有较强的先发优 势，根据 Marketplace Pulse 统计，2015 年前一万名卖家中有 70%在亚马逊上的第四年仍然 是活跃卖家。然而，部分卖家逐渐丧失了对品牌和供应链把控的核心竞争力，对中心化平 台的依附日益加深，与之对应的是平台强势和议价权增强。经历了近十年的蓬勃发展后， 中心化平台红利逐渐收缩。

2.1.4.2020年-至今：注重品牌运营，增长模式多元化升级

第三方电商平台政策趋严，发展空间收窄。疫情加速线上消费需求增长，根据 eMarketer， 全球电商渗透率由 2019 年的 13.8%迅速提升至 2020 年的 17.8%，借此发展契机，大量卖家 涌入第三方电商平台。与此同时，平台物流仓储资源拥挤导致运营成本上升，监管政策也 趋于严格，2021 年亚马逊开始了大规模封号潮，对中国跨境卖家影响颇深。中国卖家在亚 马逊头部卖家中的占比曾一度平稳上升，在疫情初期由于海外消费者对“中国制造”需求 上涨，中国跨境卖家在平台表现由短期下跌到加速上升，2020 年末达到高点，但随后整个2021 年表现呈波动下滑。随着疫情初期国内供给红利耗尽，平台优胜劣汰加剧，倒逼跨境 商家商业模式升级。

品牌运营渠道多元化，DTC 独立站模式逐渐成熟。近年来跨境卖家自建独立站已成为趋势。 相比第三方电商平台，独立站能够与消费者直接建立联系，获取用户一手数据以反哺产品 研发及供应链环节，然而，由于缺少第三方平台的天然流量与背书，独立站运营对品牌建 设的精细度要求提升，需要卖家自行投放营销推广、搭建物流支付等基础硬件，Shopify 等 SaaS 平台的成熟简化了这一过程，为跨境卖家提供了低成本建站维护的工具。受疫情 影响跨境电商景气度上行，跨境 SaaS 服务商融资热度也在 2021 年激增，据艾瑞咨询统计， 融资事件多达 38 起，2022 年热度有望持续，侧面印证了跨境电商对于多元化渠道的需求 旺盛。

2.2.市场规模：跨境出口B2C规模持续扩大，服饰品类增长亮眼

电商零售市场疫情期间增长迅速，我国跨境出口 B2C 规模持续扩大。据 eMarketer，全球 电商零售市场规模自 2015 年来持续增长，在 2020 年受疫情催化影响，增速达到小高峰， 2021 年全球电商零售市场规模达 4.94 万亿美元。海关总署统计的 2021 年我国跨境电商出 口规模为 1.39 万亿元，同比+28.3%。以 GMV 计算的我国跨境出口 B2C 市场规模近年来增 长较快，其中自营网站发展动力充足，GMV 增速始终高于第三方电商平台，受疫情利好， 2020 年第三方电商平台和自营网站跨境出口 GMV 分别达 17,152/5,717 亿元。

分品类来看，疫情催化下各品类电商渗透率出现分化。服饰鞋履品类本身为电商零售优势 品类，在疫情期间服饰鞋履、家居百货的市场规模与渗透率均实现快速增长，相比之下， 户外体育品类则显增长乏力。分地区来看，欧洲及北美地区为全球最大电商零售市场，电商渗透率较高，欧洲及北美地 区 2021 年电商零售市场规模分别达 7,317/9,593 亿美元。

2.3.行业格局：精品品牌和独立站卖家将被持续验证

跨境出口 B2C 电商在不同或同一时期出现过以下三类参与者：（1）泛品铺货卖家：采用泛 品铺货战略，依靠第三方电商平台推广营销，产品可替代性较高，近年来竞争力逐渐减弱； （2）精品品牌卖家：采用精品策略，SKU 较少，以第三方电商平台为主要渠道，同时试 水独立站；（3）独立站卖家：以自建独立站为主，建立品牌和用户心智。 第三方电商平台卖家往往历经从泛品铺货到精品品牌等阶段的发展，如赛维时代等，从商 业模式的演变来看，精品品牌和独立站卖家的出现代表了行业主流玩法从野蛮生长的流量 生意转变为争夺存量的品牌运营，作为可持续性更高的商业模式，在当下及未来的竞争力 有望被持续验证。

3.核心竞争力：销售端、供应链、基础平台层共筑护城河，支撑品牌化转型成果可期

公司多年深耕销售端、供应端、基础平台层，三大层级相互嵌套，已逐步打磨出集产品开发设计、品牌孵化及运营、供应链整合等于一体的平台化快速反应能力，构筑公司强大护城河。

3.1.销售端：渠道布局逐渐成熟，营销产品发力构筑品牌壁垒

3.1.1.渠道：品牌化转型持续推进，重点布局亚马逊平台和自营网站

“品牌化”战略持续推进，渠道布局几经调整，精细化经营成果显现。公司早期以泛品铺 货为主，自 2016 年明确品牌化转型以来，渠道布局依据品牌孵化阶段几经调整。公司前期 主要以亚马逊、Wish、eBay 等第三方电商平台为主，2018 年起重点培育自营网站发展，使 之迅速成为新增长点。伴随品牌孵化初步成熟，盈利能力增强，公司逐步调减前期用于支 持品牌孵化的非品牌业务，Wish、eBay 以及自营网站规模均有所收缩。2019-2021 年，公 司 B2C 业务订单量虽有下降，但总体销售收入稳步上涨，业务调整带来的精细化经营成果 逐渐显现。目前渠道暂时向亚马逊集中，但自营网站与公司品牌战略相符，长期来看仍为 重点布局。

第三方电商平台中亚马逊为主力渠道，前期借助中心化平台红利期抢占流量基础。公司以 亚马逊为公司品牌化的主要渠道，早期利用第三方电商平台红利期抢占流量基础，并布局 eBay、Wish 等第三方平台发展非品牌的综合品类业务，后期 Wish、eBay 平台收入已由 2017 年的 2.64/2.72 亿元分别降至 2021 年的 0.12/0.75 亿元。如今第三方电商平台竞争加剧，但 公司已在亚马逊平台具备先发优势，Avidlove、Ekouaer、Coofandy、ANCHEER 等多个品牌 的多款产品均处于亚马逊 Best Sellers 细分品类前五。

后期探索自营网站运营，在 2020 年取得初步发展。公司有多个自营网站，各网站之间差别 较大，头部效应明显，总体来看，自营网站在 2019-2020 年发展迅速，2021 年后非品牌业 务缩减，SPU、用户数、复购率均有所下降，但平均客单价呈上升趋势。选取公司目前主要 两大自营网站品牌来看，精品女装品牌 Sheshow 和复古礼服裙品牌 Retro stage 均在 2020 年实现了收入及毛利率的较大增长，且自营网站两年毛利率均高于公司服饰品类整体毛利 率。

与自营网站相比，第三方电商平台以产品为导向，品牌资产转化较低。亚马逊不仅拥有全 球最多的电商网站流量，还担任相当一部分搜索引擎的角色，由于入驻商家全面广泛，消 费者将其作为购买时信息搜集、价格比较的网站，单个品牌很难在消费者比价的过程中建 立品牌形象进行心智占领。如在亚马逊搜索“Sheshow”品牌，其搜索结果页面侧栏提供产 品参数，能够直接将消费者导向符合需要的产品，但该过程弱化了消费者对于品牌系列及 整体风格的记忆。

自营网站全方位展示品牌优势，加快品牌资产沉淀。1）推新节奏快：Retro stage 官网平均 每周上新约 20 个 SPU，多以 9 折售卖，部分商品采用预售模式，除了主打的 1920s、1950s、 1960s 的三个常规系列外，会不时推出节日系列；Sheshow 会根据时下热点推新，如在英国 女王去世后上新纪念 T 恤、抱枕、帆布包等周边。2）服饰设计具有较高辨识度：Sheshow 以具设计感的休闲服饰为主，价格多在$20-$30 左 右；Retro stage 主打复古礼裙，定位稍高，价格约在$45-$60 左右。与亚马逊同价位服饰 相比，公司品牌设计辨识度较高，品牌风格浓郁，容易吸引特定客户群体，加快品牌资产 沉淀。

此外，亚马逊平台提供数据有限，公司开辟自营网站能够获得各品牌用户一手信息，对品 牌资产沉淀以及提升其他平台的用户转化有更清晰的把握。 伴随第三方平台流量红利增长趋缓、运营成本提高，为了提高用户转化与留存，试水独立 站模式成为必要。品牌建设是一个长期投入方能见效的过程，考验的是跨境电商在全链路 各节点的综合把控能力，尤其是独立站私域运营，拥有稳健资金的支持以渡过前期品牌孵 化尤为重要。目前公司“品牌化”转型尚在持续推进，从公司经营战略的数次调整来看， 以品牌发展为考量的渠道布局正在逐渐落地，后续随着公司自营网站精品业务孵化成熟， 渠道重心将从亚马逊平台向自营网站转移。

3.1.2.营销：平台销售费率下降，自营网站已有一定流量壁垒

自营网站平台费用率显著低于亚马逊，但站外推广获客成本较高。亚马逊等第三方电商平 台费用率较高，主要为平台提供的流量、支付等基础服务付费，相比之下，公司利用 Shopify 自建独立站，平台费用率显著低于第三方电商平台。另一方面，公司推广费主要由亚马逊 CPC 站内推广和 Facebook、Google 广告站外推广构成，自营网站主要依靠站外推广，虽然 自营网站在平台费用率上有显著优势，但前期推广获客成本相对较高。2019-2022H1 公司 推广费用占收入比重分别为 10.51%/10.45%/8.02%/7.92%，主要由于 2020 年加大了自营网站 的站外广告投入，但 2021 年后自营网站业务缩减导致 Facebook、Google 广告投入减少。

自营网站总体销售费率随自有流量提升逐年下降，与亚马逊平台持平。以平台费、物流费、 推广费加总的各平台销售费来看，2020 年起自营网站知名度提升，引流效率也随之提高， 自营网站销售费率呈下降趋势，基本与亚马逊平台持平。

自营网站已有一定流量基础，随着站外推广加强，品牌壁垒有望加深。目前，自营网站主 要有 Facebook、Google、网络达人推广、Amazon 站外 Deal 折扣网站等几种站外推广形式。 以公司两大主要自营网站流量来源构成来看，直接访问占比最高，约 40%-60%，社交、搜索 占比分别为 10%-20%左右。根据 Similar Web，公司两大自营网站 Sheshow 和 Retro stage 以品牌关键字搜索产生的浏览量占比均达到 30%以上，说明公司自营网站已具备一定的品牌 知名度，但需持续通过 Instagram、Facebook 等传播推广以加强知名度和心智占领，提升 社交、搜索的流量来源占比，加深品牌流量壁垒。

3.1.3.产品：多品类延伸，打造精品能力增强

品类延伸能力强，形成多品牌多品类矩阵式发展。公司早期以服饰品类起家，逐步延伸品 类，现已涵盖服饰配饰、百货家居、运动娱乐、数码汽摩等，较好满足差异化需求，并通 过多品类对同一消费群体加强覆盖，实现品牌、品类间协同效应。疫情催化下百货家居、 运动娱乐等品类需求上行，有力促进了收入多元化增长。2019-2021 年，公司营收过亿的 品牌复合增长率为 50.45%。

通过调整产品结构，打造精品能力不断增强。公司主动精简 SKU，调整产品结构，2019 年 起各平台非品牌产品减少，SKU 数量呈下降趋势。2020 年各品类销售额集中度均有所上升， 2021 年服饰配饰、百货家居、运动娱乐、数码汽摩销售额超过千万的 SPU 分别为 40/18/29/5 个，相对 2019 年有较大提升。

3.2.供应链：柔性供应链+全面物流仓储布局

3.2.1.自研服装柔性供应链，加快供应链响应速度

自研服装柔性供应链，加快供应链响应速度。基于时尚产业“小批量、多批次”的生产特 点，公司自行研发服饰柔性供应链，规划最优生产方案，应用于公司内部服装试验工厂和 60 余家第三方外协加工厂。2021 年平均生产周期达到 5-10 天，同比下降 15 天。目前公 司拟以 1.65 亿元投资时尚产业供应链及运营中心系统建设项目，进一步缩短生产周期，降 低库存压力，加快供应链响应速度。

自主生产用于开发测试，通过成品采购和委托加工扩大生产规模。对于服饰品类，公司采 取成品采购、委托加工与自主生产相结合的方式，非服饰品类则主要为成品采购。公司自 主生产主要用于商品开发、测试及试产，2020 年起公司销售规模大幅提升，主要通过成品 采购与委托加工扩大生产规模，满足较高的交期要求。其中，委托加工类产品仅为服饰配 饰中的家居服及女装，占整体生产规模不足 5%，但相较成品采购成本更低，委托加工占比 自 2020 年后有一定提升。

3.2.2.海外仓布局逐步完善，物流仓储体系强大

物流模式以海外仓和亚马逊 FBA 为主，构建强大物流仓储体系。公司目前物流模式有三种： 亚马逊 FBA、海外仓+第三方配送以及直邮模式。其中 FBA 配送主要应用于亚马逊平台，海 外仓+第三方配送应用较广，直邮模式占比较小，前期自营网站多采用直邮模式，便于新品 开发测试，随着海外仓规模扩大，自营网站也逐步采用海外仓+第三方配送模式。

海外仓布局逐步完善，物流仓储效率有望进一步显现。各物流模式费用主要为仓储费和物 流费，FBA 仓储费率受制于平台，2019 年亚马逊平台规则变动，FBA 仓储成本提高，公司 陆续将部分 FBA 仓商品转移到海外仓。为满足公司海外仓库存需求，公司不断租赁新仓扩 大海外仓规模，2019 年新增 1 个海外仓，2020 年新增 4 个海外仓，导致仓储费率短期有较 大提高。另外，海外仓+第三方配送物流费率低于 FBA 及直邮模式，疫情爆发后优势更为明 显，相比国内直邮，物流时效和补货效率得到极大提升。2021 年，公司欧洲仓、美东仓、 美西仓日最大订单处理能力分别超过 9,000 单、18,000 单及 20,000 单。基于公司强大的仓 储及物流体系，公司日均发货订单处理量超 7 万单。伴随海外备货量逐步增加，未来物流 仓储效率有望进一步显现。

3.3.基础平台层：以IT技术为基搭建“小前端+大中台”组织结构

3.3.1.“阿米巴”模式塑造前端快速响应能力

“阿米巴”经营模式，前端迅速响应。公司在产品设计、销售运营环节引入“阿米巴”经营模式，设置多个小团队，全员参与管理，企业氛围较好，尤其对于服饰品类这种生产周期短、迭代较快的非标品，有助于开发各式风格、功能、定位不同的品牌产品线，快速抓住流行趋势。

3.3.2.底层IT技术为支撑，大中台赋能前端

注重底层 IT 平台的搭建及大数据能力的应用，以技术赋能前端决策和执行。公司“大中台” 整合共享资源，涵盖供应链、生产、物流、仓储系统、财务、人力资源和信息系统，建立 起全链路数字化系统，核心技术贯穿产品开发设计、采购、生产、营销推广等环节，同时 作为公司行使中央管控与监督的执行承载体，为前端和中台的良性互动奠定坚实基础。 2019-2022H1 公司核心技术产品收入占总营收比重为 99.99%/99.96%/99.96%/99.87%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】「链接」